CLARITY法案は行き詰まった。Perp DEXのビルダーたちは立ち止まれない。

CLARITY法案は8月の議会休会前に上院を通過するはずだった。しかし、そうはならなかった。8月6日、上院院内総務ジョン・スーンは記者団に対し「民主党はClarityの採決を行わないと主張している」と述べ、採決の延期を確認した。 2日後、スーンはH.R. 3633の審議動議に対してクロチャー申立てを提出した。これは9月14日に上院が再開した際、9月本会議での採決に向けて法案を存続させるための手続き上の措置である。

この法案が上院を通過するには60票が必要だ。つまり、少なくとも10人の民主党上院議員が党の枠を超えて賛成票を投じる必要がある。 現時点では、その票数が揃っていない。3つの争点が未解決のまま残っている。暗号資産を保有する連邦職員に関する倫理規定、ステーブルコインの利回り制限、そしてDeFi開発者保護の適用範囲だ。

Hyperliquidまたは他のperp DEX上でプロダクトを構築しているなら、これは他人事ではない。CLARITY法案は、あなたのプラットフォームでトレーダーがスワップする資産がCFTCの管轄下における「デジタルコモディティ」なのか、SECの管轄下における「投資契約」なのかを決定する。その区別は、誰があなたを規制し、何として登録が必要で、米国内のユーザーが合法的にプロダクトにアクセスできるかどうかを左右する。立法上の宙ぶらりん状態そのものがリスク要因だ。なぜなら、今日のアーキテクチャの判断が最終的な規制枠組みと整合するか、それとも後に高コストな再構築を強いられるかを決めるからだ。

重要な3カテゴリーの枠組み

CLARITY法案の核心は「デジタルコモディティ」という新たな法的カテゴリーの創設にある。perp DEXで取引されるほとんどのトークンがこのカテゴリーに該当する可能性が高い。なぜなら、定義が投資期待ではなくブロックチェーン機能に紐づいているからだ。

この枠組みはデジタル資産を3つに分類する。

• デジタルコモディティ（CFTC管轄）: 機能するブロックチェーンから価値を引き出すトークン。ビットコインとイーサリアムが代表例だが、確立されたほとんどのレイヤー1・レイヤー2トークンも含まれる可能性がある。CFTCはこれらの資産のスポット市場に対して独占的な管轄権を得る。
• 投資契約（SEC管轄）: プロジェクトの資金調達を目的として販売されるトークンで、買い手がチームの将来の成果に賭けるもの。アーリーステージのトークンセールや株式類似の取り決めはSECの管轄に留まる。
• ペイメントステーブルコイン（共同監督）: トランプ大統領が2025年7月18日に署名したGENIUS法によってすでにカバーされている。 100%の準備金裏付け、月次開示、破綻時の保有者への優先償還が義務付けられる。

重要な仕組みが「成熟したブロックチェーン」テストだ。トークンは投資契約（SEC領域）としてスタートし、ネットワークが「十分に分散化」して単一主体による支配がなくなれば、デジタルコモディティの地位（CFTC領域）に移行できる。Hyperliquidでの無期限取引に上場されている多くのトークンが、SECではなくCFTCの管轄に入るにはこのテストをクリアする必要があるため、これは重要な意味を持つ。

Perp DEXビルダーが枠組みの中で置かれる位置

無期限先物はデリバティブだ。CFTCはすでにビットコイン先物やオプションといった暗号資産デリバティブを規制している。CLARITY法案がそれを変えるわけではない。変わるのは原資産の分類であり、それによってperp契約が参照するスポット市場を誰が規制するかが決まる。

トークンがデジタルコモディティに分類されれば、CFTCがそのスポット市場を監督する。そのトークンの無期限契約を上場するperp DEXはCFTCの管轄に入り、デリバティブプラットフォームにとって慣れ親しんだ規制環境となる。マイケル・セリグ委員長（SECの暗号資産タスクフォースの主任弁護士を経て就任）率いるCFTCは、12か月間の「クリプト・スプリント」イニシアチブを通じて無期限先物の国内受け入れに積極的に取り組んでいる。

トークンが投資契約のまま分類された場合、SECがそれを監督する。SEC領域のトークンの無期限契約を上場すると、コンプライアンス要件が異なってくる。証券登録、ブローカーディーラーライセンス、そしてほとんどのDeFiプロトコルが対応できる体制を持たない開示義務が課せられる。

Hyperliquidビルダーにとっての現実的な問いはこうだ。ユーザーが取引するトークンのうち、どれがどのカテゴリーに分類されるのか? そして、その分類が確定するまでの不確実な期間に向けて、どのようにプロダクトを設計するのか?

知っておくべきDeFiの適用除外

この法案は特定の分散型活動に対して登録からの適用除外を設けている。ネットワーク取引の検証、計算作業の提供、ブロックチェーンシステムのユーザーインターフェースの運営、取引プロトコルやウォレットソフトウェアの開発を行う場合、CLARITY法案のもとで規制当局の権限から適用除外される可能性がある。

重要な制限がある。これらの適用除外は、SECとCFTCのいずれによる不正行為または市場操作への取り締まりも制限しない。ノンカストディアルプロトコルを構築しても、相場操縦への訴追から免責されるわけではない。取引所、ブローカー、ディーラーとしての登録は不要になる可能性があるものの、両規制当局はプラットフォーム上の不正行為を調査する権限を引き続き保持する。

この法案はまた、適用除外の資格を失うほど中央集権的な制御をプラットフォームが持つ状況も定義している。支配エンティティがユーザーを排除したり、自身に特別な権限を付与したり、ソフトウェアを一方的に変更できる場合、そのプラットフォームは中央集権的とみなされ、完全な登録要件を満たす必要がある。

DeFiサンドボックス条項

上院版にはDeFiサンドボックスの提案が含まれている。これはDeFiプロジェクトが完全な証券法の適用を即座に受けることなく運営できる、監督された空間だ。 新しいperp mechanics、清算モデル、またはオーダーマッチングシステムを試験しているビルダーにとって、開発初期フェーズにおける規制上の保護が得られる可能性がある。

この法案はまた、DeFiの規模、リスク、伝統的市場との統合に関するSEC・CFTC・財務省の合同調査も委託している。つまり、DeFi規制に関する最も難しい構造的問題は、この法律では解決されるのではなく先送りされているということだ。ビルダーは法案成立後も追加の規則制定が続くと想定しておくべきだ。

取引所のための登録経路

プロダクトが取引所として機能する場合（デジタルコモディティの無期限契約の買い手と売り手をマッチングする場合）、CLARITY法案はCFTCへの登録を義務付け、上場基準、取引監視、自己資本充当、利益相反ポリシー、報告義務、システム保護措置といったコンプライアンス要件の遵守が求められる。

顧客保護の要件も厳格だ。適格カストディアンによる資金分別管理の義務付け、リスクに見合ったリテール向け開示、そして先物協会への加入が求められる。

注目に値する実務的な仕組みとして仮登録がある。これにより取引所やブローカーは最終的な規則が書き上げられるのを待つことなく、CFTCに登録したまま営業を継続できる。法的な宙ぶらりん状態で何年も待ち続ける必要がなくなる。 米国ユーザーにコンプライアントな形でサービスを提供したい既存のHyperliquidビルダーにとって、仮登録は法案成立から実施規則の確定までの空白を埋めるものになりうる。

遅延が今のビルダーに意味すること

8月の遅延は単なるスケジュール上の問題ではない。シンシア・ルミス上院議員は、2026年11月の中間選挙前にCLARITY法案が成立しなければ、包括的な暗号資産市場構造法制は2030年以降にずれ込む恐れがあると警告している。新たな議会がプロセスを最初からやり直す必要があるからだ。

Coinbase CEOのブライアン・アームストロングは業界の感情を端的に表現した。「上院は今週CLARITY法案を動かさなかった。これは失望だ。」 しかし彼は同時に、包括的な法制化に「これまでになく近づいている」とも述べた。

ビルダーにとって、この遅延の現実的な意味は明確だ。

• 規制上の曖昧さは少なくとも9月中旬まで続く。 上院は9月14日に再開し、最初の手続き採決は早ければ9月15日に行われる可能性がある。 しかしクロチャーが通過しても、最終採決、下院版との調整、大統領署名がまだ必要だ。
• どちらの結果にも対応できる設計を。 コンプライアンスロジック（KYCゲート、トークンホワイトリスト、地理的制限）がコアの取引インフラを書き直すことなく切り替えられるようアーキテクチャを設計せよ。法案が成立すればCFTC準拠のコンプライアンスを実装する必要があり、行き詰まれば現状の寄せ集めのガイダンスのもとで運営を続けることになる。
• CFTCはどちらのシナリオにも備えている。 CFTCの「クリプト・スプリント」はすでに無期限先物の経路を整備しつつある。CLARITY法案がなくても、同機関はperp市場を規制するための制度的インフラを構築している。このプロセスに早期から関与するビルダーは、正式なルールが到来したとき有利な立場に立てる。

誰も語らないリソースの格差

CLARITY法案が成立しても、実施には時間がかかる。CFTCの現在の年間予算は約$365百万で、常勤スタッフは535名だ。 FY2027の要求では$410百万と650名のスタッフを求めているが、 業界アナリストはそれでさえ全国的なスポット市場の規制には不十分だと見ている。比較すると、SECは$20億超の予算と4,000名以上のスタッフで運営されている。

ビルダーへの示唆はこうだ。法案成立後に迅速な執行の明確化を期待してはならない。CFTCは採用、研修、システム構築、規則の策定が必要になる。複数の法的分析は、完全な実施を早くても2027年頃と予測している。これはビルダーにとって、パブリックコメント期間への参加やCFTC諮問委員会への関与を通じて規則の形成に影響を与える機会の窓だ。

法律が追いつくのを待ちながらインテリジェンスを構築する

規制の枠組みは境界線を定める。その境界線の中で何を構築するかが、トレーダーに実際の価値をもたらすものだ。CLARITY法案が9月に成立しようと、次の議会に先送りされようと、perp DEXアナリティクスへの需要は立法を待って止まることはない。

トレーダーは依然として、誰がどこにポジションを持っているかを理解する必要がある。どのコホートが動く前に積み上げているのか? どこで清算クラスターが形成されているのか? 異なるウォレットパフォーマンス層全体でオーダーフローはどう見えるのか? これらの問いは上院の採決を待たない。

コホートインテリジェンスで構築する

HyperTrackerのAPIは、Hyperliquid上の16の行動コホートにわたる事前計算済みアナリティクスを提供する。ウォレットサイズ別8つ、全期間PnL別8つ。Smart Moneyのポジショニング、清算リスクスコアリング、オーダーフロー分析。独自の分類パイプラインを数ヶ月かけて構築する代わりに、1回のAPIコールで済む。

APIを見る

規制の景色はいずれ落ち着く。その時、最も深いインテリジェンス層を持つビルダーが最初に動ける位置に立っているだろう。CLARITY法案があなたのプラットフォームを誰が規制するかを定める。私たちのデータは、あなたのプラットフォームがユーザーに実際に何を見せられるかを定める。